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　　一切歷史都是客觀存

接下來由股票入門交易來初談價值投資的完整邏輯鏈，不明白的趕快讀一讀下面，你能搞清楚許多大道理。

價值投資的完整邏輯鏈：

在的，也是當代與個人主觀的。個體的閱歷、經(jīng)驗、知識結(jié)構(gòu)、思想方法、對歷史資料的占有程度和把握能力，影響并決定著我們對歷史的解讀，這在巴菲特研究中已體現(xiàn)得非常清楚。

　　就像一位讀者說的，你所講的那些關(guān)于巴菲特的事實，都是我們從不知道，也從沒關(guān)心過的，這是許多人成為巴菲特教的“原教旨主義”、“兩個凡是”派——凡是巴菲特的行為，都用巴菲特的語錄去解讀；凡是巴菲特講過的話，都是百分百不容置疑的教義的重要原因。

　　而最能讓人幡然醒悟、猶如當頭棒喝的是巴菲特推出金融衍生品的故事。“一邊在叫人設(shè)計金融衍生產(chǎn)品賣錢，且馬上就要推出，一邊還在抨擊金融衍生品，連這種事都臉不紅、心不跳的人，他的話有幾多可信度，也就讓人生疑。”以“兩個凡是”構(gòu)建起來的巴菲特“圣壇”因此也就坍塌了。

　　約翰聶夫法則

　　雖然，和巴菲特相比，約翰聶夫沒有“神”與“圣”的光環(huán)，但在學(xué)習約翰聶夫的投資思想、方法時，依然有一個歷史地理解、把握，現(xiàn)實地批判吸收(哲學(xué)上所謂揚棄)的問題。

　　作為“低市盈率投資者”，約翰聶夫投資法則的核心是市盈率，學(xué)習他的投資法則也要從市盈率開始。

　　對市盈率，約翰聶夫有兩個期望值標準：一個是相對標準，比市場平均市盈率低40%~60%；一個是絕對標準，最好6倍左右甚至低于6倍。

　　在約翰聶夫執(zhí)掌溫莎基金的前大半段時間里，美國的長期國債利率很高，股市的平均市盈率很低，各年份的平均值在9到10倍之間，較低的年份在8倍以下，這個期望值是符合當時客觀情況的，它反映了這樣一種思想：一個符合價值投資標準的股票，不僅市盈率要遠低于市場平均水平，其本身也要有絕對的投資價值，相對價值和絕對價值缺一不可。如果市盈率的相對值低而絕對值高，說明市場本身已被高估，哪怕市盈率比市場平均水平低50%以上，也未必是好的投資。

　　反之，絕對值低而相對值不低，則說明市場的平均水平已經(jīng)很低，這時符合絕對低市盈率要求的股票會很多，絕對的低市盈率未必就是一個好的理由，可以在更廣大的基礎(chǔ)上進行篩選。

　　5個要點

　　1。基本增長率。市盈率只是股票投資的初始回報率，最終的投資收益要靠公司的利潤增長。約翰聶夫?qū)⒒驹鲩L率定為7%。所謂基本增長率，我的理解是可靠的、穩(wěn)定的、可以持續(xù)的，通俗一點，就是最起碼的，不是某些年份高于7%，某些年份低于7%。

　　2。與此相關(guān)聯(lián)，約翰聶夫喜歡選擇成長行業(yè)中的穩(wěn)健公司，因為成長行業(yè)中的穩(wěn)健公司，利潤增長要比其他類型的公司更有保障。如果是周期性股票，則要求在市盈率上得到更大的補償，比如他曾買過市盈率僅2倍的股票。

　　3。低市盈率股票通常是一種已被市場拋棄的股票，約翰聶夫稱這種投資為逛“地下廉價商場”。雖然在買進前，你可以期望它的股價有朝一日能夠回到較高的位置，但能與不能、什么時候，畢竟是一種未知數(shù)，作為補償，約翰聶夫希望公司能夠有較高的紅利率，以保障收益。

　　4。總回報率和市盈率之間的比值絕佳。市盈率是你的投資付出，而回報率則由兩個要素組成。一個是股利率，即每股紅利相對于股價的比率；一個是基本增長率。股利率加上基本增長率，相對于市盈率的比率越高越好。

　　高到什么程度？1992年我在報刊上曾做過介紹：最佳比例為2倍甚至2倍以上。比如，約翰聶夫曾介紹過一只股票：利潤增長率為12%，股利率為3.5%，總回報率為15.5%，而該股的市盈率為6倍，15.56=2.58。尋找總回報率為市盈率2倍的股票，是約翰聶夫一直追求的目標。

　　(股利率+增長率)市盈率，是前幾年風靡一時的PEG(市盈率增長率)的原版。許多人認為PEG的原創(chuàng)者是彼得林奇，他退休后公布出來的，這是一種誤傳。因為1986年我就看到過這個公式，是《參考消息》轉(zhuǎn)載港報的一篇文章，指出這是香港選股大師林復(fù)退休后公布的選股秘訣，而彼得林奇退休是1991年。

　　還有一點，從原版中有股利率這個概念，就可知道它起初是一種價值投資公式，而非成長投資公式，因為成長投資一般不太關(guān)注股利率——對市盈率較高的股票來說，由紅利產(chǎn)生的回報率幾乎可忽略不計，其具體誕生時間估計在20世紀六七十年代，也就是格蘭厄姆悲嘆他的價值投資理論已經(jīng)過時、彼得林奇還沒出道的年代，是在市場上已很少有格蘭厄姆式價值股(1美元賣0.5美元)情況下，為順應(yīng)價值投資需要而產(chǎn)生的。

　　因此，有一種可能是存在的，彼得林奇對這一公式做了修改，去掉了股利率，變成單純的PE/G，以適應(yīng)沒有股利的成長股投資需要。

　　但是，雖然經(jīng)過了這一改動，由于彼得林奇時代的成長股估值依然比較低，所以它本質(zhì)上仍是一個價值投資公式，只是比約翰聶夫更激進一點而已。到了2007年，尤其是2009至2010年間，這個公式在A股市場上已發(fā)展到了濫用的程度。不管未來能否維持這樣的高增長率，只要當期市盈率低于當期利潤增長率，人們就用PEG來證明它的價值還“低估”，還有更大的上升空間。以致許多股票只因當期增長率較高，就在PEG的鼓舞下，被炒到了天上。

　　5。基本面好。這也是約翰聶夫投資法則中非常重要的一點。所謂基本面好，我的理解就是公司經(jīng)營、發(fā)展、未來的增長預(yù)期等，一切正常，市盈率低，只是市場忽略了它們，而非公司有什么重大的負面因素存在。因為在股票總體供求相對均衡的情況下，陽光雨露很難播撒到所有股票上，有些股票會因缺少催化劑——某種市場驅(qū)動因素而被市場冷落。價值投資所要找的就是這類低市盈率股，而非因公司經(jīng)營、發(fā)展存在某些重大、有可能改變公司增長軌跡的負面因素或疑問的股票，后者哪怕市盈率很低，也需打個問號。

　　比如銀行股，市盈率不可謂不低，但股票入門交易給你講價值投資的完整邏輯鏈在6月的股市大跌中，卻偏偏是它領(lǐng)跌，原因就在它的基本面存在有可能改變其盈利增長與保持的負面因素，這樣的股票，就不符合約翰聶夫的選股理念。

　　因此，粗看一下，似乎約翰聶夫只關(guān)注市盈率高低，只要市盈率低就是好的價值投資標的，實質(zhì)上，約翰聶夫的價值投資法則乃是一個完整的、系統(tǒng)的邏輯鏈，環(huán)環(huán)相扣，缺一不可，作為核心的低市盈率只是他選股的一個基本要求，一個邏輯起點，后續(xù)的環(huán)節(jié)才是最重要的。

　　實踐中靈活運用

　　當然，和巴菲特一樣，文章有法，而無定法，運用之妙，存乎一心。在上述標準中，約翰聶夫也強調(diào)了收益保障即分紅，并不是不可缺少的，有些股票雖然沒有紅利，但各方面的優(yōu)勢足以彌補這一缺憾，他也會毫不猶豫地買進持有，比如當年的英特爾。

　　同時，在實踐中，約翰聶夫也會稍稍放棄對低市盈率的要求，去購買一些激動人心的高市盈率股票。這是因為，作為一個基金經(jīng)理人，他不能為“百分之百的布爾什維克”而損害基金的整體利益。基金的整體利益是什么？是要賺錢，要給基民一個滿意的答案。如果你手中全是冷峻的低市盈率價值股，萬一價值股遭到連續(xù)幾年的冷遇，被長時間地壓在“地下廉價商場”中，那對基金業(yè)績、形象的影響太大，因此他需要從整體角度去把握風險和收益的均衡，對冷峻的股票和激動人心的股票做個合理搭配。溫莎基金就是在他的執(zhí)掌下，從困境走向輝煌，成為最偉大的基金之一的，而他本人也在數(shù)次民意調(diào)查中，成為美國有錢人最愿意讓他來管理資金的首選人。

　　這是一種非常了不起的成就，是在沒有任何外力、外部驅(qū)動因素支持下取得的，所以我說，就股票投資來說，約翰聶夫取得的成就，含金量要遠高于巴菲特，也更加“親民”，更容易為普通投資者掌握和應(yīng)用，具有更明確的可操作性和用武之地——就在剛剛過去的2013年上半年，我身邊依然有人通過準確而完整地應(yīng)用約翰聶夫的價值投資體系，獲得了不菲收益。因此，有志于做價值投資者而又身陷巴菲特迷宮的人，不妨改換門庭，棄暗投明，皈依到約翰聶夫門下。財富的多寡、名聲的大小，并不是我們擇師的標準。

　

　不教條，不修正

　　發(fā)現(xiàn)了一種方法，就一定要體驗一番；有了一個想法，一定要實踐嘗試一下，這是我的天性，也是樂趣所在。本系列之所以在今年才開始，就是因為經(jīng)過長期對各種投資體系的嘗試和實踐，付出了巨大代價，取得了無數(shù)次成功和失敗經(jīng)驗后，才最終認定巴菲特、約翰聶夫、約翰鄧普頓、威廉歐奈爾是最有價值的四大投資體系，并得出了一個結(jié)論：在應(yīng)用一個具有完整邏輯性的投資體系時，一定要保持其邏輯的完整性，既不能搞教條主義，也不能搞修正主義。

　　有一段時間，因股票的估值普遍很高，一些機構(gòu)投資者認為只要購買市盈率大幅度低于市場平均水平的就是約翰聶夫式的的價值投資。這種方法雖然在牛市中取得了成功——在牛市中，任何方法都會成功，追打強勢股更好，但在市場的供求關(guān)系趨向平衡后，卻遭遇了巨大損失，這是因為它抽去了最核心的一點：市盈率本身要有絕對的投資價值。

　　還有，上面講的銀行股案例，雖然相對和絕對市盈率都很低，都符合約翰聶夫?qū)κ杏实囊?，但卻因不符合“基本面好”這一要求，在6月的股市大跌中遭遇了價值投資的滑鐵盧。差之毫厘，謬以千里，對一個具有完整內(nèi)部邏輯的投資系統(tǒng)，你要么不用，要用就一定得保持其內(nèi)部邏輯的完整性。

　　作為系統(tǒng)化的約翰聶夫的價值投資體系已介紹完畢，由于有他本人退休后寫的書，所以進一步的了解可去閱讀《約翰聶夫的成功投資》。除此之外，還有一些和市盈率有關(guān)的、應(yīng)用面更廣的技巧，我們下期再說。   

如果看完上文，想必朋友們應(yīng)該明白價值投資的完整邏輯鏈了吧！股票入門交易早已在上述文章為大伙兒作出了詳細介紹，堅信諸位在看了以后應(yīng)該可以清晰了解哦。